Can’t touch this!

Mensch, wie gerne würde ich mir ein paar Aktien von der Deutschen Bank kaufen! Eine Bank, die es ohne Zweifel drauf hat, die so gut wie garantiert nicht pleite gehen kann und die sich summa summarum während der ganzen bisherigen Krise gar nicht mal so schlecht gehalten hat. Unter sehr langfristigen Gesichtspunkten würde es mich daher schon in den Fingern jucken …

Das Jucken legt sich aber schlagartig wieder, sobald man sich die Details des letzten Quartalsberichts zu Gemüte führt. Der sieht nämlich – wieder einmal – gar grausig aus, und zwar vor allem in dem Bereich, in dem die Deutsche ihr Geld verdient, nämlich im Investmentbanking.

Die anderen Bereiche, Privatkundengeschäft und Vermögensmanagement, halten sich passabel, liegen marginal unter oder über ihren Vorjahresergebnissen, im Quartal wie auch im Halbjahr, damit brauchen wir uns also nicht lange aufzuhalten. Auch im Bereich “Transaction Banking”, der zum Segment “Corporate & Investment Banking” (CIB) zählt, läuft es keineswegs schlecht, im Gegenteil. Aber im Investmentbanking … mein lieber Scholli. Hierunterzunächst mal eine Grafik aus dem DB-Bericht zur Übersicht (für Vergrößerung klicken):

Wie aus obiger Grafik ersichtlich, ist der Bereich CIB (obere Tabelle) mit Abstand der wichtigste Bereich der Deutschen, auf Halbjahressicht erzielte sie hier in besseren Zeiten ein Vorsteuerergebnis von 4,4Mrd Euro bzw. rund 75% des gesamten Segmentergebnisses. Die anderen beiden Bereiche, Private Clients & Asset Management sowie Corporate Investments, standen da im letzten Jahr mit 1,1 und 0,5Mrd Euro, also viel, viel weniger.

Innerhalb des Bereiches CIB ist wiederum der Teilbereich “Corporate Banking & Securities” (untere Tabelle) der weitaus größte, im Vorjahr standen da nach 6 Monaten 3,9Mrd Euro Gewinn vor Steuern, dieses Jahr 2Mrd Euro Verlust, and this, my dear, is where the rubber meets the road, wie anglophile Kenner der Szene zu sagen pflegen. Warum liegt dieser Bereich dieses Jahr so dermaßen darnieder?

Vor allem wegen Wertberichtigungen im Handel mit Kreditprodukten, die im 2. Quartal im Umfang von 2,1Mrd Euro vorgenommen werden mußten, konkret bei verbrieften Wohnungsbaukrediten (1,0 Mrd Euro), gewerblichen Immobilienkrediten (309 Mio Euro), Bewertungsanpassungen für Monoline-Versicherer (530 Mio Euro) und aus Wertminderungen von zur Veräußerung verfügbaren Positionen (203 Mio Euro). Ohne diese Wertberichtigungen lagen die Umsätze in dem Bereich nur leicht unterhalb des Vorjahres, operativ scheinen hier also die Dinge durchaus noch so halbwegs zu laufen, nach Darstellung der Deutschen vor allem im Bereich Devisen- und Geldmarktprodukten.

Im Handel mit Aktien und Eigenkapitalprodukten verzeichnete die Deutsche hingegen einen ziemlich heftigen Umsatzeinbruch von 573 Mio Euro (41 %), vor allem im Geschäft mit Aktienderivaten. Und deutlich bergab ging es auch im Emissions- und Beratungsgeschäft, um rund 500 Mio (56%) von 895 Mio auf 391Mio Euro, durchwegs wegen schwacher Nachfrage nach Beratungs- und Finanzierungsprodukten. Gut hingegen lief es im Kreditgeschäft, da beliefen sich die Erträge auf 312 Mio Euro, 98 Mio (46%) mehr als im Vorjahresquartal.

Was kann man also als bisheriges Fazit festhalten? – In dem Bereich, in dem mit Abstand das meiste Geld verdient wird, im Handel mit Kreditprodukten nämlich, läuft es zwar noch so einigermaßen, aber von dort drohen auch die mit Abstand größten Gefahren, in Form von milliardenschweren Wertberichtigungen. Sowohl der Handel mit Eigenkapitalprodukten als auch das Emissions- und Beratungsgeschäft sind hingegen operativ auf lediglich etwa 50% des Vorjahres.

Das Problem ist nun, dass die Deutsche hinsichtlich ihres Risikos aus Kreditprodukten noch “reichlich bestückt ist”, wie die folgenden 3 Grafiken zeigen:

Diese Tabelle gibt die Risiken aus dem Handel mit CDOs wieder, wie man sieht rund 800Mio Euro per 30.06.2008, etwa 200Mio geringer als noch im März. Annahme ist hier immer der Totalausfall, wer stattdessen lieber mit “Cents to the Dollar”-Beträgen (wie im Falle von Merrill Lynch neulich 22cents) einen realistischeren Wert ansätzen möchte, kann sich das selbst berechnen.

Aus dieser Tabelle ergeben sich weitere 219Mio Euro Risiko aus bereits verbrieften CDOs, die als “ABS” im Handelsbestand gehalten werden.

Und hier nochmal die Details zu ihren sonstigen Risiken im Zusammenhang mit dem US-Hypothekenmarkt. Vor entsprechenden Absicherungen rund 6Mrd, nach Absicherung noch rund 1,5Mrd Euro. Zwar etwas weniger als Ende des Vorquartals, aber noch immer viel zu viel für meinen Geschmack.

Zumal die Risiken damit noch lange nicht vollständig sind. Nachfolgend etwa die Risikopositionen aus den Beständen, die eigentlich durch “Monoline”-Versicherungen abgedeckt sind, denen es aber, wie man mittlerweile weiß, finanziell eher nicht so gut geht.

Wie man sehen kann, hat die Deutsche diese Positionen recht kräftig wertberichtigt, sodaß aus einem versicherten Nominale von insgesamt 7,7Mrd Euro per 30. Juni 2008 nur noch ein Nettorisiko von 1,3Mrd Euro erwächst. Das entspräche auch wiederum etwa diesen “20 cents to the Dollar”, die wir neulich schon bei Merrill Lynch sahen. Die Deutsche hat also vermutlich gute Chancen, Teile dieser Position zum aktuellen Buchwert zu veräußern, wenn es sein müßte.

Dummerweise findet die Geschichte damit noch nicht ihr Ende, denn uns fehlen noch die Risiken aus gewerblichen Immobilienkrediten und LBO-Finanzierungen. Dazu folgende 2 Tabellen aus dem Quartalsbericht der Deutschen:

Wenn die Pessimisten rechtbehalten, dann tobt sich die Krise demnächst in diesem Bereich des Kreditmarktes aus, die Deutsche ist nach obiger Tabelle mit netto 12Mrd Euro mit dabei.

Zum Schluß noch die LBO-Finanzierungen, auch nicht gerade ein kleiner Bereich, und die Deutsche ist vor allem in Nordamerika voll mit dabei. Falls hier die Dinge anbrennen, dann geht es wohl so richtig im großen Stil zur Sache:

Von allen Vermögenswerten, deren Bilanzansatz zum Fair Value ausgewiesen wird, fallen per 30. Juni 2008 übrigens rund 86 Mrd Euro bzw 6% in die Kategorie “Level 3″. Dieser Posten hat sich somit fast überhaupt nicht verändert.

Mein Fazit: die Deutsche Bank hat im Markt für Kreditprodukte zwar noch immer eine sehr gute Position, trägt aber dafür auch ziemlich hohe Ausfalls- und Bewertungsrisiken. Dass es operativ halbwegs vernünftig in diesem Geschäft läuft, macht die Gefahr eines erneuten Abschreibungsbedarfs unter aktuellen Umständen nicht wett. Alle anderen Bereiche des Investmentbankings sind entweder deutlich eingebrochen oder von der Größe her ziemlich irrelevant. Und im Privatkundengeschäft verdient sie nach wie vor richtig gutes Geld, aber das ist von der Größe her eben auch nicht der Brüller. Solange daher die Investment- und vor allem die Emissionsmärkte nicht wieder laufen, gewinnt man mit der Aktie der Deutschen Bank meiner Meinung nach keinen Blumentopf. Und sollten sich die Verhältnisse auf dem Kreditmarkt weiter verschlechtern, dann droht bei der Deutschen noch gewaltiger Abschreibungsbedarf.

Andererseits: falls IASB und FASB tatsächlich beschliessen sollten, dass das Fair Value-Prinzip gemildert wird und die oben genannten Positionen bzw. wenigstens große Teile davon wieder zu fortgeschriebenen Anschaffungskosten bilanziert werden können, dann wäre die Deutsche Bank – aufgrund ihres doch recht soliden operativen Geschäfts – unter den europäischen Großbanken vermutlich einer der Renner. Denn weitere Bewertungsrisiken würden damit ausgeschaltet. Aber bis dahin sollte man sich an MC Hammer’s Hit aus den frühen 90ern halten und eher die Finger davon lassen …